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2020年，合同銷售額首破千億的禹洲集團實現營收104.11億元，同比下降55.2%;歸母凈利潤為1.17億元，同比大降降約97%;毛利率更是徑直跌至4.61%，較2019年下滑21.6個百分點

4月16日，國家統計局公布了2021年3月的70城房價數據。其中，一線城市房價漲幅有所收窄，政策調控效果持續釋放為主要原因。同時，二線城市新房價格環比漲幅超過一線城市，是一線城市熱度向二線城市轉移的結果。

隨著各地調控政策加碼，房地產回歸實業屬性，行業內各房企管理能力的高低無疑將決定其盈利能力。

作為擁有閩系基因的百強房企，在中國樓市黃金時代其他房企大肆規模擴張之際，毛利率連續12年保持在30%以上的禹洲集團控股有限公司(下稱禹洲集團，1628.HK)選擇求穩;而在地產業進入白銀時代，百強房企都在向管理要效益時，2017年該公司卻開始了銷售“破千億”之旅。

近日，禹洲集團發布的2020年年報顯示，年內其實現合同銷售額約1049.7億元，同比上升39.7%，首次跨過千億門檻，但年度營收實現104.11億元，同比下降55.2%;歸母凈利潤1.17億元，同比大降降約97%。

禹洲集團在二級市場的股價走勢，也清晰展現了市場預期。3月21日晚，禹洲集團發布年度盈利預警，次日其股價應聲大跌，當日跌幅達5.32%，報收2.85港元/股。發布2020年度業績數據后，該股再次大幅下挫。截至4月23日，禹洲集團收盤報2.2港元/股，僅一個月內股價即大跌27%。

面對房地產業整體利潤被壓縮的大環境，禹洲集團是否迎來了最難過的日子?

針對該公司業績情況，《投資時報》研究員電郵溝通提綱至禹洲集團相關部門，截至發稿尚未收到回復。

禹洲集團近半年股價走勢(港元)

數據來源：公司公告

營收凈利巨幅下降

2017年，禹洲集團董事局主席林龍安提出“三年千億”目標，彼時該公司合約銷售額剛剛觸及400億元一線。2018年—2020年，用時三年時間，該公司合同銷售額終達成目標，從560億元攀升至1049.7億元，增幅達87.4%。

盡管2020年合同銷售額的目標超額達成，但在此背后是營收和凈利潤的巨幅下挫。

據2020年度業績公告披露，禹洲集團營收為104.11億元，較2019年實現的232.4億元，同比下降55.2%;歸母凈利潤1.17億元，較上年的39.7億元，同比大降約97%。

其毛利率更是從一路下挫，2017年—2019年分別為35.40%、30.72%及26.21%。時至2020年，該公司毛利率徑直跌至4.61%，較2019年下滑21.6個百分點。

值得注意的是，2020年半年報顯示，禹洲集團2020年上半年營收、凈利分別為140.07億元、10.19億元，與其近期發布的2020年業績公告中披露的公司財務數據相差甚遠。為何未經審計的半年報與經過審計的年終財報差異如此大?

《投資時報》研究員注意到，負責審計禹洲集團的會計師剔除了不匹配未達標的某些數據。

在近日召開的業績發布會上，禹洲集團解釋稱，公司原本擬將合作項目入賬列作收入，但因實際未達交樓標準而遭審計師駁回，后續需重新審核。但公司一向交樓集中在年底前最后兩個月，重新審核牽一發動全身，導致禹洲集團下半年多個項目無法在截止時間入賬。

報告期內公司利潤負增長，源于部分高利潤的合營聯營企業未能并表、未能確認收入。而這一部分沒有并表的項目，是其2020年全年營收的“重頭戲”。項目交付、結轉節奏的延期，直接的影響便是使得公司本該確認到報告期內的收入及利潤遞延確認。而其合營聯營的項目，到底有多少收入利潤能入賬，還需下一份財報來交出答卷。

還有部分原因是，禹洲集團的項目主要集中在一二線城市，而大型城市的預售條件相比于三四線城市往往更加嚴格，項目從拿地到銷售的時間整個戰線拉長，而沉淀的資本化利息則會拉高公司的營業成本，利潤進一步被擠壓。

溢價拿地擴張

“千億目標”背后，顯示出的或是該公司“以價換量”的擴張。

近年來，隨著房地產調控力度持續加強，銀行對房企開發貸收緊，進一步推高了房企融資難度，間接使得以往高負債快速開發銷售的模式，難以適用。

在這樣的大環境下，禹洲集團仍選擇在土地儲備上全面突進，并以長三角、大灣區為中心點，布局全國。2017年該公司土地儲備總可供銷售建筑面積約1184萬平方米，2018年增加到1738萬平方米，2019年達到2012萬平方米，2020年達到2310萬平方米。

與此相對應，高溢價拿地、土地成本過高使得該公司盈利空間再次被壓縮。2015年至2019年間，禹洲集團新增土地金額占銷售金額比例基本保持在50%以上的水平。僅2020年上半年，其拿地金額占銷售金額比例已超過70%，高于行業平均水平。

具體來看，2017年，禹洲集團拿下鎮江句容地塊，土地溢價率429.57%，2018年拿下亳州渦陽地塊，溢價114.95%，2019年拿下成都城東地塊，溢價率134.39%。2020年7月14日，禹洲集團武漢公司以約28.5億元的對價競得武漢經開區宅地，溢價率86.8%，樓面單價高達每平方米13005.51元，刷新了經開區的單價記錄。2020年8月，禹洲集團又斥資14.6億元，溢價39.4%拿下重慶宅地。

截至2020年末，禹洲集團在六大區域38個城市合計布局177個項目，總土地儲備可供銷售建筑面積約2310萬平方米，建面同比上升14.8%，平均樓面成本約6876元/平方米。其中長三角區域作為重點發展區域，總可售面積占比達40%，環渤海區域、海西經濟區分別占比21%與15%。

從物業開發項目的布局來看，禹洲集團的高速擴張之路暫且沒有停下的意向。

負債上升

加速拿地也促進了禹洲集團繼續融資的強需求，從財務結構看，高負債成為該公司近4年來的寫照。

《投資時報》研究員注意到，截至2020年12月31日，禹洲集團負債總額為1438.95億元，而這項數據在2017年末為624.62億元，年復合增長率為32.07%，其中有息負債從2017年的275.68億元增至2020年末的639億元。

在對資金的渴求之下，對外發行企業債券可以說是禹洲集團的必然選擇。2020年，該公司在境外多次成功發行美元優先票據，票息主要介于7.375%至7.85%之間，票面價值共計30億元人民幣，期限主要介于五年期至六年期。截至2020年12月31日，2020年禹洲集團的平均借貸成本為7.19%。而此前，禹洲集團也沒少發行公司債，利率范圍多在6%—9%之間。

融資帶來了資金的同時，也帶來了按時支付利息的壓力。

2016年—2019年，禹洲集團利息支出分別為15.86億元、17億元、30.5億元以及43.38億元，四年翻了近兩倍;尤其是2019年，公司凈利潤不過39.67億元，利息支出已經超過當年的凈利潤。2020年，其利息開支更是高達51.70億元。

另從四線三檔融資指標來看，截至2020年末，禹洲集團剔除預收款后的資產負債率為78%，超過70%的紅線，“三道紅線”融資新規踩中一道，歸于黃檔。