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《華為的冬天》一文面世至今已17年，華為還沒(méi)有迎來(lái)真正的冬天;萬(wàn)科高喊“活下去”，但萬(wàn)科并沒(méi)有真正地活不下去。

對(duì)于財(cái)務(wù)狀況良好、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)健康的房企而言，當(dāng)下正是規(guī)模進(jìn)階的最好時(shí)機(jī)。然而對(duì)于過(guò)去兩年間舉債并購(gòu)、拿地激進(jìn)的房企來(lái)說(shuō)，當(dāng)去杠桿的哨聲全面吹響，任何一筆融資不暢都可能成為壓垮駱駝的最后一根稻草。

今年以來(lái)，已經(jīng)有多家房企的融資被按下停止鍵。如雅居樂(lè)80億元公司債被兩度叫停，合生創(chuàng)展百億元租賃債也已經(jīng)被交易所終止審查等。融資渠道的不斷收緊和融資成本的步步抬升，得使房企迎來(lái)融資“寒冬”。與此同時(shí)，房企資產(chǎn)負(fù)債率也正在觸及紅線。

協(xié)縱策略管理集團(tuán)創(chuàng)始人黃立沖在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)指出：“地產(chǎn)行業(yè)承受極大的壓力，目前對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商實(shí)現(xiàn)限制融資有助于降低風(fēng)險(xiǎn)。”對(duì)于不少激進(jìn)沖規(guī)模的房企而言或許難關(guān)將至：債務(wù)圍城之下，怎樣才能不去觸碰發(fā)展的紅線?

債務(wù)紅線

時(shí)針回?fù)苤羶赡昵啊１藭r(shí)市場(chǎng)火熱，雖然各地調(diào)控政策密集出臺(tái)，然而多數(shù)房企對(duì)于后市仍然樂(lè)觀。許多房企選擇密集融資加杠桿沖規(guī)模，中型房企更是其中的典型，不少百億元級(jí)別房企紛紛拋出了沖擊千億目標(biāo)的時(shí)間表。

先有面粉，后有面包。當(dāng)時(shí)期望在規(guī)模上沖上新臺(tái)階的百億元級(jí)房企，在招拍掛市場(chǎng)頗為激進(jìn)，即使是收并購(gòu)這個(gè)幾乎被大型房企壟斷的領(lǐng)域，也時(shí)常能見(jiàn)到這些中型房企的身影。這種情況一直延續(xù)到今年上半年。

這些激進(jìn)的中型房企并沒(méi)有預(yù)料到，僅僅數(shù)個(gè)月時(shí)間市場(chǎng)就突然轉(zhuǎn)向。而由于過(guò)去兩年間杠桿加得過(guò)高，不少房企如今處境不容樂(lè)觀。

美國(guó)經(jīng)濟(jì)學(xué)家海曼·明斯基提出的“明斯基時(shí)刻”(即資產(chǎn)價(jià)值崩潰的時(shí)刻)，對(duì)于這些激進(jìn)房企來(lái)說(shuō)并非危言聳聽(tīng)。

中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)會(huì)長(zhǎng)劉志峰8月底曾表示，今年上半年房企資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到了80%(紅線)，少數(shù)房企由于杠桿率過(guò)高，無(wú)法支撐企業(yè)的規(guī)模擴(kuò)張，最終導(dǎo)致現(xiàn)金流斷裂和債務(wù)違約。

明源地產(chǎn)研究院執(zhí)行主編艾振強(qiáng)向《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，沖擊千億元規(guī)模的房企，一類(lèi)是確實(shí)有實(shí)力的;一類(lèi)是規(guī)模尚可，怕不沖會(huì)被吃掉的;而最需要警惕的是第三類(lèi)，“聽(tīng)到別人喊也跟著一起喊”的，“這類(lèi)房企既有火爆行情下的支撐，也有老板過(guò)度的自信。市場(chǎng)轉(zhuǎn)冷了就比較難過(guò)。”

在多名業(yè)界人士看來(lái)，規(guī)模發(fā)展激進(jìn)的房企，主要隱患在于未能夠平衡好債務(wù)與擴(kuò)張之間的關(guān)系。“去年有一家房企才200多億元的銷(xiāo)售額，卻喊出了三千億元的目標(biāo)。如果沒(méi)有調(diào)整還在往前沖，這種情況就很危險(xiǎn)。”一名房企策略分析師指出。

沖擊規(guī)模的房企的確在負(fù)債率上有顯著上升。一個(gè)可以佐證的例子是禹洲地產(chǎn)，這家目前規(guī)模徘徊在200多億元規(guī)模的房企，喊出來(lái)2020年要沖進(jìn)千億俱樂(lè)部的目標(biāo)。正是由于追求規(guī)模，禹洲目前的凈負(fù)債率82%，總債務(wù)約380億元人民幣，比2017年底的300億元增加了80億元。

與之相似的還有花樣年，這同樣是一家喊出2020年要完成千億元銷(xiāo)售額的房企，而今年其全年銷(xiāo)售目標(biāo)僅為300億元。今年上半年，花樣年的資產(chǎn)負(fù)債率為78.05%;凈負(fù)債率則由2017年底的76%上升至2018年上半年的82.9%。

融資寒冬

加杠桿擴(kuò)張是帶來(lái)債務(wù)高企的必然結(jié)果。然而時(shí)移世易，如今的融資大環(huán)境已不容樂(lè)觀。克而瑞數(shù)據(jù)顯示，2018年1~9月，85家典型房企融資總額8287億元，同比減少11%。

此外，今年以來(lái)已經(jīng)有多家房企的融資被按下停止鍵。最新的一筆是雅居樂(lè)，其擬發(fā)行的80億元非公開(kāi)發(fā)行公司債券于10月15日被終止。今年7月，該筆公司債就曾被中止發(fā)行。

在此之前，北京鴻坤偉業(yè)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)有限公司20億元的住房租賃專(zhuān)項(xiàng)公司債券被終止審查，花樣年50億元的租賃住宅專(zhuān)項(xiàng)公司債券也被中止審查。

在多名投行、券商負(fù)責(zé)房企融資的人士看來(lái)，今年公司債被叫停是尋常現(xiàn)象。黃立沖在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者采訪時(shí)指出：“地產(chǎn)行業(yè)承受極大的壓力，目前對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商實(shí)現(xiàn)限制融資有助于降低風(fēng)險(xiǎn)。”

黃立沖進(jìn)一步表示，在國(guó)內(nèi)融資渠道收緊的情況下，有資金需求的房企將不得不尋求海外融資。“他們將被迫在海外補(bǔ)充缺口，而海外融資將面臨較高的利息，外加美元升值的額外成本。”

可供對(duì)比的是，克而瑞研究中心數(shù)據(jù)顯示，今年9月房企平均融資成本升至6.91%，已經(jīng)達(dá)到去年下半年以來(lái)的最高值;而正榮地產(chǎn)新近發(fā)行的一筆美元票據(jù)年息已高達(dá)12.5%;雅居樂(lè)此前發(fā)行的的一筆2億美元票據(jù)，票息則為8.5%，均高于房企的平均融資成本。

在市場(chǎng)趨冷以及高負(fù)債與弱融資的情況下，房企的安全發(fā)展遠(yuǎn)比規(guī)模更為重要。“如果等到債務(wù)問(wèn)題暴露再來(lái)調(diào)整策略，就為時(shí)已晚了。”上述房企策略分析師告訴《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者。

該分析師認(rèn)為，對(duì)于高負(fù)債的沖千億元規(guī)模房企，目前的上策是：引入戰(zhàn)略投資者;控制土地儲(chǔ)備，從四五線市場(chǎng)收縮至1~3線市場(chǎng);如果資金存在壓力，則應(yīng)該套現(xiàn)投資物業(yè)等。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，禹洲地產(chǎn)就通過(guò)引入戰(zhàn)略投資者去杠桿。華僑城(亞洲)8月31日公告稱，當(dāng)日其全資附屬公司以18.24億港元(約合人民幣15.84億元)認(rèn)購(gòu)禹洲地產(chǎn)增發(fā)的4.60億股股份，占禹洲地產(chǎn)擴(kuò)大后總股本的9.9%。

此前佳兆業(yè)也表示，將通過(guò)出售資產(chǎn)等方式持續(xù)降負(fù)債。其財(cái)報(bào)顯示，今年上半年，佳兆業(yè)就通過(guò)出售附屬公司取得臨時(shí)收益約19.95億元。

這時(shí)候應(yīng)該加速回籠資金，量入為出去杠桿。